【經典好文】數字解碼 揭開勝華與F-TPK面紗 肥獅成獵豹還是神豬? 2014/11/8 

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經典好文封面圖

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文:程敦玉

在9/29理財大代誌-勝華一條內線勝過千千萬萬條線,敦玉姐姐已用融資來談勝華。2011年在55-60元我看壞勝華時,用數字來解觸控面板。TPK掛牌當年度股利『當生』且發行一堆有的沒的,被我在900多元吐嘲。而在2012年我又在某雜誌620期數字解碼專欄用CB、ECB來解說很多公司的居心可議。在今年7月磐石研究團隊再次對TPK下調目標價至150元(三個月果跌破150元)。現今勝華要面臨重整,而TPK說要肥獅瘦身變獵豹,我們當然要再好好研究一翻囉! 

平平都是觸控面板,二家最大的特色就是不斷籌資,兩家也都是勝在蘋果敗也在蘋果,現在就自勝華看起吧!TPK更厲害當然擺壓軸。 某作者發表於 2011-5-2 01:40:27勝華(2384)最近大跌,前兩個交易日連著兩根長黑K完成了一個大頭肩頂。公司在週末公佈上季營收,果然淒慘,毛利率腰斬,EPS遠不如預期,比去年同期還低,過去半年多吹的多麼漂亮的遠景打出原形。

想起來半年前新聞鬧的挺熱鬧的一個小摩菜鳥分析師出道處女作看空這家公司引起軒然大波,還造成公司恐嚇要提告,後來另一家外資的老鳥分析師一句話力挺,這家股價才在過去半年飆到接近老鳥給的目標價6x元,並且快快樂樂的又發行了接近100E的GDR。(GDR以折合新台幣每股價格約48.98元發行….不到50分鐘就已被全數認購。外資近一個月來的賣超套利應可告一段落。

不過在我們也該給外資一點credit….因為近百億的增資金額並不是一個小數目….如果透過私募或原始股東增資….折價可能就不只5%了。對非主流投資人來說….應該思考的是這次增資是否有其必要性? 對股東的利與弊是什麼?) 菜鳥分析師給的Dec-2011目標價39元看來要提早報到,而且恐怕還會往下很多。

菜鳥分析師當初給的一些論點-oversupply,iPad市佔下滑等等,雖然目前都不成立,可是主要論述以及細看其中的分析許多論點都是造成這家公司無法維持前一季數字的根本原因,可見菜鳥分析師方向抓的蠻對的:

1. Apple-play, but not necessarily a good thing:說Apple是他家最大客戶,不容易向Apple談價錢,另外良率及operating efficiency又是競爭者中最差的。 

2. Competition from stronger playersmargin,良率,技術都比iPad面板最大供應商TPK低很多,加上其他供應商如友達、奇美也要加入戰局。

3. The rosy growth outlook for FY11 and FY12 is already priced in菜鳥分析師認為當時(去年10月)股價已充分反映公司畫的美好大餅。

看看最近市場上傳的 “《光電股》觸控面板遭TPK排擠,勝華供貨蘋果比重低於3成果然發生了。回頭去看,老鳥分析師陸行之雖然喊台積電水會結凍,可是對這家公司可是澈底看走眼了。 (還是說故意幫忙拉抬股價而已 ?)

看看之前的相關新聞:小摩:勝華後續營運壓力漸增,建議減碼 精實新聞 2010-10-20  記者 許曉嘉 報導 觸控面板暨中小尺寸面板大廠勝華科技(2384)近期股價表現陷入多空交戰。儘管近期仍有不少本土券商對勝華持樂觀正面看法,認為勝華明年每股盈餘有機會上看5元、喊出目標價70元。不過,JP Morgan證券最新報告指出,由於勝華中尺寸觸控面板訂單集中於Apple,而iPad第四季出貨將趨緩,新一代產品明年第二季才會推出,加上面板大廠如奇美電(3481)、友達(2409)也極力搶食Apple訂單,預期勝華後續營運壓力將增強。給予減碼投資評等,目標價39元。根據JP Morgan觀察,勝華股價在過去3個月表現達到高峰,已經反映利多,現在是獲利了結的時候了。主因是勝華訂單集中在蘋果Apple,但蘋果Apple的平板電腦iPad在今年第四季出貨開始趨緩,新一代的iPad要等到明年第二季才會開始發表,此將使勝華近期的出貨動能降溫。另方面,不僅勝華今年大幅度擴充觸控面板產能,JP Morgan表示,各家觸控面板供應商也都在積極擴產,預期明年第二季觸控面板可能就會陷入供給過剩,使觸控面板的價格受到負面影響。 這件事市場沒人不知道小小分析師一戰成名?  勝華財務部處長兼發言人黃忠傑指出黃忠傑說,勝華近年來發行的GDR,至少有三次都是與摩根大通合作。差點要對簿公堂。 而後續股價發展不用我說是一年比一年慘這位菜鳥分析師算宅心仁厚了市場有時候真的要給年輕人機會勝華連虧三年在今年的五月股東常會董事長黃顯雄在股東會最後做出總結,今年的重點獲利來源來自三方面:第一,資產市值重估,預估會有幾十億的資產重估;第二,東莞萬事達廠準備明年在那斯達克上市,東莞松山湖廠未來也會做釋股動作;第三,小米機、其他客戶挹注的營業額上升,本業獲利可期,今年可以獲利,明年會獲利很多。  (新聞來源:聯合新聞網、、聯合晚報╱記者馬瑞璿/台中報導2014.05.23 03:25 pm) 股東會會後沒幾天,在2014/5/27日就迅速完成海外存託憑證GDR籌資案,共募得近新台幣20億元。勝華每單位GDR發行價格為1.64美元,以5/26收盤價10.65元計算,折價幅度約8%。每單位GDR表彰5股普通股,每單位GDR發行價格為1.64美元,約當每股新台幣9.89元。勝華此次的GDR由瑞銀香港為國外主辦承銷商,承銷團成員為聯昌證券有限公司,上市地點為盧森堡證券交易所。簽約日為2014年5月26日,交割日5月29日。目前勝華資本額184.78億元,此次GDR發行完畢之後,勝華股本將達204.78億元。 接著 在9月中下旬開始傳被抽銀根吞三跌停後公司出來承認, 2014/10/13在交易所重大訊息中看到勝華聲請重整與緊急處分案。至於外資的借券早早登上高峰。甚麼叫作GDR:我用比較淺顯的方式來說吧-有點類似的現金增資, 簡單的說為打折認股機會引發大空單來套利 或是拿到股票時放手一丟 是常見的狀況一種籌資的工具。 以此段前前後後的時間計算,勝華這麼多年來發行GDR超過5次以上,公司獲利的時間卻不長,不斷向市場拿錢,稀釋小股東權益,便宜了外資的套利,,更可惡是為了取信股東,五月的股東會都還要騙,股票市場選擇有良心的CEO真的很重要。  

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 在2014/10/22在工商有一篇報導:傳言鴻海要入主TPK當日TPK成交量暴增。接著在11/4TPK的董事會就有了這些決議: 鍾依華要帶「狼性文化」進宸鴻2014-11-04 聯合報 記者彭慧明/台北報導 觸控面板大廠F-TPK宸鴻昨天宣布,董事會聘請前鴻海高階主管鍾依華,擔任總經理兼執行長。鍾依華直言,宸鴻是一流業者、是雄獅,但「過去日子過太好,身材有點走樣」,需要健身。鍾依華說:「我將帶領宸鴻,從有點走樣的雄獅,變成獵豹」。他表示,要帶進「狼性文化」,並訂下目標,希望三個月到半年間,能看到初步成績。宸鴻過去幾年由高點跌落谷底,痛失蘋果手機大單,今年第三季更出現虧損。使得宸鴻董事長江朝瑞不得不外聘鍾依華進入公司,從生產供應線源頭管理。江朝瑞昨天親自介紹鍾依華,並表示對鴻海董事長郭台銘經營管理能力的敬仰,希望鍾依華進入宸鴻後,以沒有包袱的新人身分,從內部強化與改革做起,強化競爭力。江朝瑞坦言,宸鴻自2007年到現在,八年來沒有大的變革,過去以人為本的管理方式,太mild(溫和)。他說,過去,問題如果沒有解決,「我還會去替員工想答案」,但現在已經不是賺技術財的時機,而是要賺管理財。鍾依華表示,他到宸鴻有三大方向。第一是從企業文化上重新溝通,過去宸鴻以人為本,但他也要帶進「狼性文化」,讓員工有資本意識、競爭意識,現在的環境已經與過去不同,要分辨何時能人性化、何時要狼性化。第二是建立事業群(BU)概念,並且落實功賞,資源分配,他相信事業群的主管,會做好成本控管「抖掉不必要的贅肉」;第三是檢視成本,降低不必要支出。他也直言,宸鴻的問題,現在是產品研發必須跟上產銷,良率要快速提升,例如新品的良率上升速度太慢,就會導致無謂浪費。他說,要改善宸鴻體質並非為了要爭取哪一家特定客戶,而是把體質變好,「機會才會來找你」。同時間董事會也宣布展開籌資計劃:以現金增資參與發行全球存託憑證(GDR),發行股數在1,670萬股至2,00萬股之內,以及5億美元的無擔保海外公司債,若以TPK今天收盤價181.5元計算,TPK最高上限將籌資約190億元。而三立早盤8點向錢衝則為觀眾朋友準備完整計畫:  F-TPK籌資與新動作

海外無擔保CB

增資發行GDR

員工認股憑證

籌設合資控股

4億美元

2000萬股

1000萬股

1.56億

看到這些新聞報導時,三立書賢曾問我的看法,我的直接反應說:我覺得不是獵豹而是神豬。對於TPK衷情者一定會問我為甚麼?那麼我們就不討論這個觸控產業如何被殺成一片紅海,就其籌碼變化來探討吧! 「F-TPK宸鴻( 3673 )宣布完成第二次海外可轉債發行(ECB)、海外存託憑證(GDR)募集,合計募資金額4.36億美元,折合台幣127.8億元,GDR折價幅度為3.9%,創下2009年以來,台灣GDR最低折價幅度,股本膨脹落在9-10%。 (九月二十五日在摩根大通與野村證券等承銷團隊的合作下,同時發行全球存託憑證(GDR)、為期5年預計在2017 年到期的ECB(Euro-Convertible Bond,海外可轉換公司債),每股轉換價格為452.68元,並得於101年 10月1日前增加發行至發行總額不超過2.5億美元,順利從海外募得四億三千六百二十萬美元資金) F-TPK宸鴻於2011年4月10日第一次ECB募集4億美元,每股發行價1071.84元,創下國內 ECB最高發行價格,溢價幅度達32%(此次4億美元ECB為3年期、票面利率0%、到期贖回殖利率0%, 將於4/20發行到2014年到期;如果全部轉換,以去年第4季的流通在外股數計算,稀釋比率約為4.8%)。 時值國際間仍有兩宗大型增資案在發行,F-TPK宸鴻順利募資4.36億,而ECB溢價10.54%, GDR折價3.9%並不是一件易事。」財訊快報/巫彩蓮報導2012/9 三天後,因 為市場對宸鴻籌資反應熱烈,摩根大通與野村證券隨即追加發行三千萬美元可轉換公司債,將總籌資金額 推升至四億六千六百二十萬美元(約合新台幣一百三十六億元),規模之大,近年來罕見如果,再加上宸鴻去年四月 發行的四億美元可轉換公司債,以及宸鴻大股東寶德(Balda)的兩次鉅額交易釋股,共計五億一千三百萬美元,宸鴻 這兩年來在資本市場的運作有十三億美元的案子。 2014年三月F-TPK宸鴻董事會,決議辦理現金增資或海外存託憑證(GDR),發行額度不超過3,800萬股,以今天收盤 價167元計算,約可籌得63.36億元,該公司並通過2013年每股配發5元現金股利,將在5月29日股東會討論。這個 籌資一直沒完成,新人事公布後再度被提起,免不了讓人研究這位鍾執行長的背景,與其說其有鴻海狼性,不如說其後 來創投的色彩讓TPK籌資路好走些。 在勝華我們簡單瞭解GDR,增肥套利好工具。這個TPK也有了。現在就讓我們再來看這個ECB吧! ECB是一種海外債券,也就是持有者是債主 但他們可以選擇放棄利息 (或是利息相對少)但擁有當公司股價大漲時可以換股票的權利,簡單的說,以第一次認了宸鴻ECB的投資人比喻,雖然沒有機會用1071換TPK股票,但放到最後。只要TPK乖乖還債 他們頂多是拿回本金。 而事實也真的不易轉換,定出價格就是一個不會過的鍋蓋。溢價幅度越多也就表示對短期對股價有小助益,想要發行卻未定出價位則是反應大股東要偏多才能定出好價格。而這個定價還會因除權息調整,故在前兩年的文章說過,用點心每年看一下調整後的定價,就知道壓力在何處了。 而若ECB無法轉換,那到期就一定是一筆費用不小的增加。第一次的今年到期,TPK今年的獲利數字可能剩不到3元,第二筆2017年到期,現第三筆可能三年也可能五年,則為2017或2019年,若為三年2017年應該算是費用加重年,對於TPK都算是挑戰。 而無論是GDR、ECB都有增加股本的情形,所以鐘總經理說:胖獅。但現在還要再來一次籌資動作,再增肥怎麼會是獵豹?今年不少公司在實行瘦身計畫,一般公司要瘦身都採減資,先減資再增資也看起來沒那麼胖,但TPK不是,所以我覺得是神豬囉!

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 在上市櫃公司中如這兩家公司的真的不少,在led產業中就有這類公司,慘業為何是慘業公司也要自我檢討一下。至於法人圈故事多,資本市場之所以迷人,就是太多利益勾結誘惑,有興趣的投資朋友可以對勝華與TPK這兩家恩怨情仇交會年的承銷商研究一下,會發現真的還是投資原汁質優的公司卡穩啦!